交易方法（下）
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关于套利，我举个最简单的例子。2013年广药吸收合并白云山，吸收合并价格和当时的价格刚好有偏差，如果想参与吸收合并，持有广药或者白云山的股份，那么，它俩哪个更便宜，就买哪个。永远买便宜的那个，这是最朴素的只占便宜不吃亏的套利思维。
还有更复杂一点的套利。比如，把中国石油和中国石化的历史数据都用复权价复上去，用中国石油的股价除以中国石化的股价，可以得出一个比价。因为两者的业务差不多，当它们的比价明显在上轨的时候
，意味着中国石油比中国石化的股价高；反之，在下轨的时候意味着中国石化比中国石油的股价高。那么
，在上轨的时候，可以把中国石油的股票换成中国石化，在下轨的时候再换过来，这样就把相对收益做成了绝对收益。
其实，这个技巧更多体现在债券上，比如重庆的某两个区发行的两只债券，这两个区大体差不多，实行的利率也一样，但是这两只债券的收益率不一样。那么在同一时间，谁的收益率高就买谁，把收益率低的卖掉，换收益率高的，这等于是在做骑乘。有网友说，分级A的隐含收益，也可以轮动着去做。完全可以
。这样的话，可以把任何大类里边有勾稽关系的相对收益，都逐步做成绝对收益。
再举个例子。在上一轮牛市刚起来，2014年年底到2015年年初的时候，当时还没有上证50和中证500指数。我跟几个朋友说，如果有兴趣的话，你们现在应该买沪深300指数，买这个指数的ETF（交易型开放式指数基金）。当期指大升水的时候，拿现货；当期指升水回落，拿期指。这样不光做了整个指数上涨的收益，连期现套的收益也做了。
还有一些更加复杂的操作。比如，有个朋友问我：中证500指数贴水10%，可不可以买中证500指数的期指，同时买大量的创业板，或者买中证500指数的A类分级？他的逻辑是什么呢？期指贴水10%，允许有1 0%的下跌，如果继续下跌，整个分级基金B类下折，就会导致A类涨起来。这个思路非常好，但是难点在哪儿呢？难点在于两边资金怎么配。
对冲是个非常宏观的概念，我简单讲一下对冲的含义。所有的股票或者证券组合的波动，我们可以分为两个部分：跟随系统上涨或者下跌的，我们把它叫作贝塔；完全不跟随系统变化的，我们把它叫作阿尔法。因为系统性风险是我们不能控制的，所以，我们希望把系统性风险冲掉，这就是对冲。
对冲的注意事项主要有以下几点。
第一，不要为了对冲而对冲。对冲，冲的是什么？冲的是无法克服的风险，这是一个大前提。现在， 很多人在盲目地做对冲，比如：有人买了点白糖，觉得自己不抛点东西心里不舒服，于是抛了点棉花；还有人买了点股指，抛了点螺纹钢。这样做对吗？也许对，但是这样对冲意义不明显。真正的对冲，一般都有很深刻的含义或者现实的逻辑。
举个例子，我觉得全世界的资金要从发展中国家向美国本土回流，基于这个大的逻辑框架，应该怎么构建一个对冲模型？构建这样一个模型是比较简单的。这些资金去美国，要去干什么？去买美国的资产。美国资产有两类：一类是债券，一类是股票。资金从东南亚市场流出，对东南亚的股市和资产不利，那我可以买美股，空东南亚股。这种对冲隐含的含义是：在比烂的情况下，发展中国家的股票不如美国的股票
；在比优异的情况下，发展中国家的股票仍然不如美国的股票。比烂的情况下，发展中国家的股票更烂， 比好的情况下，美国的股票更好。
对冲有时候也会体现在具体的某一个商品上。比如，我们买铁矿石和焦炭，同时抛螺纹钢，变相地做了一个虚拟的钢厂。当炼钢的盘面利润很大，我认为利润会收窄的时候，买铁矿石和焦炭，同时抛相应份额的螺纹钢，我这是在做空钢厂的利润。反之，当知道要阅兵、提倡环保，短期我可以反向操作，这又是另外一种对冲。
第二，要痴迷于逻辑。我们一直关注逻辑点，然后通过这个逻辑去扩散。就好比一张网，两个相关联的逻辑点就是网的两个点，我们把它们拎起来之后，网就被拎起来了，这个网有先有后，有主有次。比如
：2013年，可以轮着做空各个国家的货币；2014年，轮着做多各个国家的股票；2015年又反过来，轮着去做空各个国家的股票。
比如美国要加息，资本要回流，所以我们看到新加坡、马来西亚、泰国的经济状况都很差，因为美联储前主席耶伦说，中国和希腊都很重要，而中国是最大的不确定因素，于是风险传染，美股也暴跌。最后
，日本80万亿日元的QE（量化宽松）还在进行中，竟然也破位了。它是一层一层塌陷的，那么在这个塌陷的过程中，有没有人可以做到先空这个，空完，再换到另一个空？当然可以，只要能把整个网拎起来，就可以做到。我身边就有这样的人，他空了全世界，而且空得有前有后，出去玩一趟回来，保证金还翻了好几番。
第三，主线逻辑链条只能有一个。有一点希望大家明白，在套利的链条里，主线逻辑只能有一个。我曾经说过，不能因为一个事实去发明一个逻辑，不能因为一个现象去发明一个逻辑。这是做套利的人最容易产生的误区。自认为这个逻辑完美地解释了现实，所以这个逻辑是对的，其实他已经掉沟里了，下一次可能错得很致命。
比如，我做得最多的美盘是大豆和玉米。在美国，大豆和玉米的种植地是重复的，这些地被分成了三部分：一部分种大豆，一部分种玉米，另外一部分轮休。如果玉米的收益很好，第二年还会种玉米。当玉米的收益很差时，第二年会换种大豆。那么大豆和玉米的价格，一定只有一个主线逻辑，就是争地，哪个的产出更好，我就愿意多种哪个。你说会不会有特别聪明的农民，今年种的这个特别好，明年坚决不种。有，但是这样的农民少，还有可能在行情好的时候他已经预售了。所以，主线逻辑链条必须只有一个，这才是套利，绝对不能主线关系一会儿是这个，过一阵子又变成那个。这样的话，到底听谁的？到底哪个东西在起作用？你已经乱了。
第四，关注逻辑点。当下商品市场，很多人的逻辑链条是在来回变的，他们把这个叫作“交易哪一段逻辑就去谈哪一段逻辑”，其实已经把套利做成了短线。那么，这种思维不对？那也未必，毕竟人家挣钱了。赔钱的人是没有资格嘲笑挣钱的人的，谁要能告诉我一个始终错误，但稳定赚钱的方法，我可以拜他为师
。
这只能说明他们对市场的感受更加敏锐，可以从一个主链条里衍生出很多次要的矛盾和逻辑，他们也知道哪些次要矛盾和逻辑在哪一个时间点可以变成主要的东西，甚至他们就是中间的推手。比如：这阵子他们在做多，然后大肆渲染，开闭门会，开沙龙，讨论，在微博上使劲发表言论，向空头劝降；过一阵子准备做空了，又倒过来了，“你们赶紧跟着我把多头打死，打不死也要打”。这也是一种方式，我们要尽量识别它。
第五，做一下贝尔宾测试。有朋友问投机和套利是不是可以结合。二者可以结合，但是对从业者的要求会更高，从业者既要关注宏观层面，又要关注微观层面，既要带望远镜，又要带显微镜，确实是比较难的。我推荐大家做一做贝尔宾测试，想在套利和对冲上做得好，你的PL分值不能太低。我们把交易员分成伟大的、优秀的、普通的、平庸的，你如果想从优秀的交易员变成伟大的交易员，那么PL分值一定要很高
。
国内现在做无风险套利的人越来越多，他们主要是利用市场的无效性。因为国内证券市场散户众多的结构，导致市场的有效性很差，换言之，它的无效性很强。市场“抽风”的时候很多。“抽风”的时候，它随时都往南墙撞，过一会儿再往北墙撞，在两个极端之间游走。所以我是喜欢做无风险套利的，在两边游走， 对我来讲特别有利。
比如，当期指大升水的时候，我可以买现货抛期指。2015年5月以前，期指每个月都是升水的，升水最猛的时候是2014年12月，沪深300指数升水160个点。这是什么概念呢？就是有人在期指上用超过6%的价格去做多。那后来呢，又是大贴水，沪深300指数曾经贴到过200点，中证500指数一路贴的也超过10%。也就是说，做空的人愿意付出10%的额外成本做空。
这其实都是市场极端情绪的一种体现。这种极端情绪也许对，也许不对。怎么利用这种情绪呢？如果是大升水，买现货抛期货就可以了。如果是大贴水，逻辑上，应该买期货抛现货，但现货你抛不了，没有券也没有股。怎么办？我们可以用期权去构筑这个现货，结果发现期权也大贴水，贴得非常凶。
不管期指还是期权，其实都是一些聪明人在玩，这是一些聪明人的态度。会不会有些人聪明过了头？ 可能也会有。2003—2004年我经历铜那轮大牛市的时候，当时铜的价格为每吨3万元，下个月的合约为2.9万元，再下一个月是2.8万元，一年之后的合约为2.25万元。3万元的铜，一年之后的价格比现在便宜7 500元， 也是大贴水。当时，一家期货公司的研究员喊出来，“3万空铜不设止损”，一年半后，铜的价格就已经到8 万元了。我不知道他的日子现在过得怎么样，他其实是聪明过头了。市场究竟是对的还是错的？这个问题
，我们在高级课程中专门探讨。
期指、期权和现货基本是一个三角，大体的构筑类型是，买现货抛期指，哪个贵就把空单甩在哪个上面，哪个便宜就把多单甩在哪个上面，只占便宜不吃亏。我们拿上证50指数来举例。我们有上证50期指， 有50ETF，有50ETF的个股期权，有新加坡A50期指，这实际上是四个部分。如果这些都构筑好了，就是一个逻辑非常严密的闭环。只要在这个逻辑框架内，市场所有的无效性都能够瞬间地被捕捉到。只占便宜不吃亏，长年累月地做下来，你就真的是大赢家。
吸收合并是出现在一级市场的一些机会。比如，广汽长丰合并成广汽集团整体上市。
再来看B股的一些机会。我在2015年3月的时候说过：我认为B股的机会，会出现在美元纯B股里边。为什么是美元纯B股？因为它要解决问题，榜样已经出来了，新城B直接B转A。
为什么我说不要做港币的纯B股，因为港币的榜样是万科B。大家可以看一下万科B，从B股变成港股涨了吗？根本没涨。那我们为什么不去做美元的纯B股呢？美元纯B股还有二次现金选择权，简直是无风险收益。
可转债转股虽然是有机会的，但是还存在一种风险：它当天不能完成，当天有融券的话可以，当天不能融券就不能完成。它的逻辑很简单，比如，我100元买一张可转债，然后按照转股价转成股票，同时把股票卖掉。
我如果兜这么一圈把100元变成103元，那就赚了3元，如果钱变少了，那我就赔钱了。最早出现可转债的转股套利，应该是招商银行的可转债，这是很多年前的事了。这种机会现在越来越少。
4. ETF瞬时套利
还有一些情况就更加少见了，因为都是机器在盯着。比如ETF的瞬时套利，ETF的现货价格和净值有价差，一下子就有人做了。可能有上千亿元的资金在盯着，我们基本上抓不到这样的机会。
分级基金现在机会很大，A加B的折溢价非常多，而且现在大部分的券商都已经支持盲拆了，这就导致市场的有效性和原来相比不一样了。分级基金的流动性是最大的问题。比如今天申购母基金，明天盲拆， 后天A加B到账才可以卖，这两天的隔夜，怎么规避掉？
当初我是用期指来规避的，我做银华深证100指数。还有一种方法，我直接去拟合，比如把沪深300指数按照各个行业进行分类，根据行业分级的权重，以及这个分级母基金的持仓，构建一个现货篮子，同时抛上相应的期指，整个系统的贝塔就等于1了，我就可以去做一些无风险的合并套或拆分套。
大家记着，无风险交易是很专业的内容，不专业是看不出无风险机会的。现在市场的有效性逐渐增强
，无风险的机会可能越来越少了。
固定收益也是一项非常专业的内容。大家可以去搜索一下“美林时钟”，它在大类资产配置中的大逻辑框架是很清楚的。固定收益和权益类资产轮动效应是比较紧密的，权益类动完之后，固定收益类大多数情况下也要动。尤其是中国目前越来越倾向于走长期低利率的路线，长期低利率会导致固定收益类产品的收益率相当好，有兴趣的朋友应该去研究一下。
（一）债券简介
1. 债券的等级
首先我们要了解债券的等级，等级越高，风险越小。国债的等级是AAA，是最高等级，因此也叫金边债券。
债券有两个评级：第一是债项评级，是单独对这一债券的评级；第二是发债主体评级。比如张三，他本身有一个发债主体评级。他先找李四借了一笔钱，用自己的房子做抵押。他又去找王五借钱，用自己的车子做抵押。那么，他向王五借这笔钱的抵押物就比向李四借钱的抵押物差得多，那么这两只债券的债项评级就不一样。
理论上，债项评级应该比发债主体的评级要高，至少应该相等。也就是说，如果张三的主体信用是AA
，那么他发的债券，债项信用一般来讲应该是AA+及以上，最起码是AA。如果一只债券，债项主体和发债主体评级一样，比如张三，他的债项评级是AA，发债主体评级还是AA，说明他为这只债券做的所有的增信措施都是无效的。如果有效的话，这个债项主体的评级就不该是AA，至少应该是AA+。
所以，当大家看到债项与主体两个评级一样，基本上可以不用看了，所谓的增信，基本上都是在忽悠
。
有没有发债主体评级很差，但债项评级特别高的债券？也有。最典型的例子是广纸债，它的发债主体评级是BBB，债项评级是AAA。为什么它的债项评级会是AAA级？因为建设银行广东分行为它提供了不可撤销的担保。
国内的债券现在分两部分：一部分是利率债，一部分是信用债。信用债，又分普通信用债和高风险债
。其中，高风险债就是欧美的垃圾债。
目前，国内交易所市场的债券，自有交易所债券以来就没有违约过，你说这个风险怎么定义？很多人说风险是零。从来没有违约，永远都到期兑付，那它的风险就是零。然而，风险都是零的话，我们要评级干什么？就应该去买最高风险的债券（事实证明，买最高风险的债券还真的赚钱了），现在价格为六七十元的债券有很多，如果都不可能违约的话，我们就应该扑上去买这些最便宜的债券。实际上这种认识是不对的。大家一定要明白，我们的交易所债券为什么一直没有违约？因为有兜底的。
信用兜底，一直存在。但实际上，证券相关部门要做的一件事情就是要把风险兜底斩掉，同时还要杜绝区域性金融风险的发生。既要不兜底，又要不发生金融风险，我认为这基本上不可能实现，但是刚兑一定会被打破。
我认为信用债应该还有一次爆破，这个爆破其实就是打破刚兑。这是债券眼下的风险。
什么是骑乘效应？举个例子：假如现在1年的定期利率是2%，5年的定期利率是3%，如果我可以拿到5 年的定期利率，而我的钱1年定期就可以取，这是不是很好？其实，这就是我们所说的骑乘。
比如有只债券，还有7年到期，它的到期收益率一定比1年到期债券的收益率要高得多。那么，当它的期限从7年变成1年的时候，其到期收益率可能从6%变成了3%，而从6%到3%，用了6年的时间，这6年的收益率可绝对不是6%，久期越长，这个骑乘效应就越明显。这其实是收益率曲线导数的问题。
那么，我们应该怎么应用骑乘效应？就是前面讲的，有两只一模一样的债券，到期日也差不多，收益率我总是从低的跑往高的，这就是应用骑乘最简单的办法。
（二）配置的意义
更多的时候，我们配置债券，是作为资产配置的一个方向。我现在越来越觉得：我们赚钱是赚在配置上，而不是赚在具体的操作上。比如过去10年，如果我们都把钱配在房地产市场，那可能比做股票要轻松很多。那么，今后的10年呢？